【华创交运】中国国航一季报点评：航油成本上升拖累一季度业绩，看好旺季行情，淡季布局，旺季收获，强调“推荐”评级

事件：公司公告一季报业绩。

报告期内，实现营收289.69亿元，同比增长9.78%，归属净利14.66亿元，同比下降39.79%。EPS0.11元。

1.油价同比大幅上涨导致成本大幅提高，投资收益减少拖累业绩。

1）油价上涨导致成本大幅提高，汇率影响减弱

a）油价：一季度布伦特原油价格均价52.54美元，2016年Q1仅为34.66美元，同比大幅上涨52%。航油占成本比重的25%（2016年），由此导致成本同比增长17%至234亿元，增加34亿，增速超过营收。我们认为来自于油价波动增加的成本约在25亿元左右。

b）人民币汇率：2017年Q1人民币兑美元升值0.54个百分点，2016年Q1为升值0.5个百分点，幅度基本持平，由于公司美元负债已经由73.48%降至49.12%，计入当期的汇兑影响变化不大。

c）预计人民币兑美元汇率变动1%，影响净利润3.76 亿元；平均航油价格波动10%，影响公司成本约21.98 亿元。

d）但需要注意的是，油价同比涨幅一季度为最高，下半年或逐季减弱：

16Q1-Q4布伦特原油均价分别为34.66、47.03、46.99、51.13美元；

17Q1及4月分别为52.54、54.18美元；假设Q2均价与4月均价相同，Q3-4均价为55美元，

则17年Q1-Q4油价同比增长分别为52%，15%，17%及7.6%。

2）投资损失拖累业绩

公司一季度确认投资损失1.4亿元（预计主要为国泰航空、山东航空等影响），去年同期为3.3亿元收益，同比减少4.7亿元利润，拖累业绩。

2.经营数据稳健，趋势良好，收益水平有所提升

1）经营数据稳健

1-3月，公司

RPK增速：整体、国内、国际增速分别为7.7%、9.3%、7.1%；

ASK增速：分别为4.7%、7.0%、2.8%；供需差（RPK增速-ASK增速）分别为：3.0、2.3及4.3个百分点。

客座率：整体82%、国内83.6%、国际78.2%，同比增长2.3、1.8、3.2个百分点。

客座率明显高于2016年，而与航空供需结构较好的2015年相比，整体客座率低0.7个百分点，其中，国内低1.7，但国际高出0.7个百分点。数据在逐步验证我们对2017年国际航线将大幅改善的判断。

2）收益水平有所提升

公司客运收入占比90%左右，照此推算，预计一季度客运收入260.7亿元；而公司一季度ASK增速4.7%，RPK增速7.7%，收入增速9.78%快于运力及旅客周转量的增长，反应公司收益水平的提升。

换算每收入客公里（客运收入/RPK）为0.54元，同比增长1.9%。

3.看好起于6月的旺季行情，整体判断

1）供需结构显著好于2016年，尤其国际航线大幅改善

2）国航在旺季大概率呈现客座率、票价双升的现象；尤其是欧洲航线

3）油价上行周期中，国航在价格端以及成本端的综合优势会在利润端体现的更加显著

4.投资建议：强调“推荐”评级。

1）预计国航2017-19年实现归属净利分别为86.83、108.85及128.81亿元，以非公开发行后股本145.25亿股计算，对应EPS分别为0.60、0.75、0.89元。相当于2017-19年PE15.1、12.1及10.2倍。

2）我们尤其看好三季度暑运旺季弹性，预计三季度单季度实现归属净利45亿元，同比增长18%。（假设布伦特原油价格55美金，人民币贬值1个百分点）

3）货运“混改”将启动，未来或促进公司经营效率，提升估值水平。

强调“推荐”评级。

风险点：经济大幅下滑、人民币大幅贬值、原油价格大幅上涨

中国国航是华创交运二季度推荐的三大金股之一（另两个为大秦铁路、深赤湾A）。

我们提出：淡季布局、混改助力、旺季收获，首选国航。

同时我们希望以系列报告伴随各位投资者度过行业淡季，共同迎来旺季行情！